【百業宏圖】新昌强弩之末如果葉維義留下

Published on 10-02-2019

長期停牌、欠薪加上連總部大樓也賣走，老牌本地建築商走過香港最風光歲月，到頭來落魄至此。

新昌集團(00404)，前稱新昌營造，1939年創立。創辦人乃清末寧波商人葉雨庵之子葉庚年，葉庚年從內地帶來資本和工匠，開始成為建築商龍頭的故事。葉庚年家族在港相當顯赫，其子葉謀遵曾為期交所主席，亦是大馬主；葉庚年之孫(即葉謀遵之子)葉維義，曾經是曾蔭權年代行政會議成員。

新昌營造早在五十年代建設輔政司官邸Victoria House(即山頂白加道15號，現時為二級歷史建築的政務司司長公館)；六十年代參加美孚新邨、船灣淡水湖和啟德機場客運大樓工程；七十年代更加是起飛，既參加海洋公園建設，又取得啟德機場貨運大樓和聯合醫院建築合約，並興建銅鑼灣世貿中心、尖沙咀喜來登和多個公/私營住宅項目；八、九十年代除了在公/私營市場持續擴張，1991年在第二代葉謀遵推動下於聯交所上市；千禧年後澳門開放賭權，新昌承接多個賭場的建築工程。

襄王無夢葉維義

新昌第三代葉維義在資本市場表現比父輩更勇猛，93年夥拍謝清海創辦惠理集團(00806)，由500萬美元開始，到2017年底管理166億美元資產，成為投資內地市場其中一支標桿。

葉維義2002年創立更有趣，但行事相對低調的基金「亞皆老街管理有限公司」(Argyle Street Management Limited)，此基金以「維權投資者」(Activist Investors)行徑著稱，亞證地產(00271)賣盤予天安(00028)前為華懋旗下「丹楓控股」，此股和中華汽車(00026)均在亞皆老街管理的狙擊下增加派息。

亞皆老街管理並非「門口狗」，去年公開阻止東芝出售核心資產：記憶體晶片業務。雖然最後無法阻止業務售予以美國貝恩資本為首的財團，卻足以證明亞皆老街管理有力站上國際檯面。

葉維義能力毋庸置疑，可惜，他無意繼承家族生意，2007年觀瀾湖高爾夫球會主席朱樹豪購入61.67%股權，當時每股作價1.78元。

卿本佳人嫁錯郎

朱樹豪是最早一批投資內地的香港商人，透過旗艦駿豪集團入主新昌。駿豪持有216洞的觀瀾湖高爾夫球會，他本人有中國高爾夫球之父的稱譽。集團涉足多個體育範疇，但駿豪本身也是內房發展商。

朱樹豪入主，配合本身的規模、技術進軍本是內房的良機，集團亦於2008年買入新昌管理(02340)控股權(現已易手至朱太，改名昇捷管理)。朱樹豪入主初期，新昌表現似模似樣，可惜他身體不佳，由兒子朱鼎健接手，亦請來AO出身的「政商八達通」王英偉助陣。2010年尾新昌集團手上未完成合約價值達100億元。

之後故事就不一樣。朱樹豪2011年8月10日逝世。他離世前不足一個月，王英偉已蠢動，2011年7月28日，新昌公布以以32.48億元收購瀋陽鐵嶺及共青城兩幅地，付款方式是現金、批股和可換股債券(CB)。賣方主要是兩個人，一位叫馬炯的女士，另一位是當時新昌董事兼常務副主席王英偉。交易完成之後，馬炯和王英偉持股的「新峰」成為新昌最大單一股東。

2012年7月王英偉坐正做新昌及新昌管理主席。到2014年新昌情況急轉直下，5月15日宣布以106億元收購一幅佛山地皮，以現金31.25億元、批股和批優先股方式支付(最終作價下修至不足75億元，全數批股支付)。之後新昌更進行集團歷史上第一次供股。

不足兩周，5月27日朱鼎健(朱樹豪兒子)全數出售持股予天津物產集團，撤離新昌。佛山交易完成後，地皮持有人成為新昌最大單一股東，此人名為林卓延，是馬炯的丈夫。

之後新昌打著發展內地地產的旗號前進，不停舉債，直至泡沫被戳破。值得一提，新昌2015年取得西九M＋博物館合約，年報稱之為集團紀錄以來最大單筆香港建造合約，年內新訂單總額149億元，創新高。

匿名分析破戲法

沽空機機匿名分析(Anonymous Analytics)2016年9月28日發表狙擊報告，指控林卓延把新昌作為垃圾場，處理自己持有的問題項目。

報告對2011件收購的瀋陽鐵嶺和2014年收購的佛山兩幅地皮起底，當中作價18億元的鐵嶺地皮，賣方(包括王英偉在內)於交易前5個月，才以5.75億元買入，新昌2012年中期報告起已「預告」2013年中開始銷售，之後一再推遲，但鐵嶺先後被《華爾街日報》和彭博等形容為鬼城，匿名分析的實地考察形容「被棄置」(abandoned)。

至於佛山項目，匿名分析的實地考察發現住宅區雜草叢生和商業部分出租率低。

匿名分析批評新昌持續誤導投資者兩個項目的潛力，一直聲稱兩個項目快將產生收入，集團每年利息開支超過7億元，2013年度至2015年度和2016年上半年的營運及投資現金流均為負數，建議「強烈沽售」，目標0.12元。

新昌當然否認指控，不過股價澄清指控後復牌暴挫逾六成，一度低見0.248元，即使不停死撐，最終也要乖乖把內地項目水份抽走。

狡兔三窟林卓延

新昌2015年賺24.46億元；2016年中期盈利大減82%至3.78億元。遭狙擊後於2017年3月28日，發盈警，預告2016年盈利大減，理由是：投資物業公平值虧損；發展中物業減值虧損；應收款項減值撥備。新昌財年年結日是12月31日，按規定3月底前要公布全年業績，新昌拖到餘下3個交易日才發盈警。到3月底仍未能交出業績，4月3日停牌。

約半個月後的4月19日，業績終於出爐，2016年轉蝕27.34億元，當中發展中物業減值超過19億，投資物業公平值虧損8.8億。最重要是當時核數師羅兵咸永道因4事項對業績「無法表示意見」，亦即難分真與假。

今年3月15日公布的2017年業績，虧損減少至7.7億元，物業減值降至3.2億，不過融資成本升1.26倍至3.21億元。反映集團內地項目去除水份或七七八八，但耗盡力氣還息(留意是還息，不是還債)。

新昌目前面對兩個問題，第一是股債停牌。新昌由2016年4月3日起一直停牌，聯交所2017年曾開出復牌條件，要新昌交代好羅兵咸永道提出的4個事項，拖了兩年，能夠交代早相信已出手。聯交所今年8月1日修訂上市規則中的除牌框架，股份停牌一年便可除牌，新昌在12個月限期(即2019年7月31日)前未能滿足復牌條件，便會遭DQ。

第二當然是資金問題，2017年年報顯示，現金項目7.8億元，不過銀行貸款加上其他借貸逾82億元。年收入由 2015 財年的超過 150 億元，跌至 2017 財年的63.02億元。近期的新聞更不濟，無財力支持M＋工程被政府終止合約；連強積金也欠供，遭積金局入稟高等法院追討近434萬元；本月28日被一間工程公司入稟申請清盤。

資金出路有二：一是白武士，今年5月公布保利(00119)和曾經同樣財困的佳兆業(01638)有意合作。不過佳兆業8月初已放棄合作優先權。二是債務重組，債權人總不想攪炒，重組機會較大。

無論是復牌抑或資金問題，債券持有人安全度比股票持有人高，雖然債券收回率成疑，但不會變牆紙(當然焗坐也輸機會成本)。

一手打沉新昌的林卓延，兩次改名，前稱林展弘和林中潤。好人好者亦不是明星，名字都多花款。當然，也要多得2015年跳船、現任金沙中國(01928)總裁王英偉引君入甕。

假如葉維義當初留下，新昌今日會是甚麼光景？

識千股

本文僅屬個人研究，不構成任何投資建議。

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校對編輯：古亦

參考資料

-新昌官方網站：https://www.hsinchong.com/zh-HK/Pages/history-and-milestones

-匿名分析(Anonymous Analytics)狙擊報告http://www.anonanalytics.com/2016/09/hsin-chong.html

-年報/業績公布